证券行业研究报告：借鉴日韩，外资券商对证券业竞争格局的影响（26页）

日本金融开放后衍生品市场开始蓬勃发展。随着日本资本市场的自由化和国际化 的发展，债券期货的交易在 1985 年修订《证券交易法》之后开始起步。同时，随 着日本股票市场规模的扩大，投资者对冲股票投资风险的需求上升。1988 年《证 券交易法》进一步修订，TOPIX 期货于 1988 年 9 月在东京证券交易所开始交易， 日经 225 指数的股指期货也在大阪证券交易所挂牌。自此之后，日本衍生品市场 开启蓬勃发展之路。 凭借丰富经验，外国投资者占据日本衍生品市场大壁江山。1988 年开始进行股指 期货交易之后，外资与内资机构同时允许进入市场交易，而外资机构拥有更为丰 富的投资策略和多元化的风险管理模式，对于衍生品交易存在较大的刚性需求。 因此外国投资者踊跃参与日本期货交易，交易份额不断提升，股指期货交易量份 额从 1988 年的仅 1%，提升至 1992 年的 10%，而后一直保持快速增长趋势，直 到 2014 年超过 70%4。根据日本交易所集团（JPX）数据可知，2019 年日经 225 期货和日经 225mini 期货外资交易量份额分别达 84%、80%；国债期货外资交易 量占比达 63%，外资的积极参与成为推动日本衍生品市场发展的强大动力。

外资券商初期优势显著，零利率政策&金融危机导致市占率持续下降至 0.1%。 1984 年东京证券交易所对外资开放会员权，外资券商开始经营做市交易业务。由 于欧美券商的量化对冲交易能力处于全球领先地位，同时日本国债及股指衍生品 市场建立为外资券商提供了良好的对冲工具，因此通过做市取得的交易收益逐渐 成为外资券商的主要收入来源。1995年外资券商自营业务占比32%，市占率达27%， 领先于其他业务。随后 1999 年日本央行为缓解经济衰退推出“零利率”政策，导致 利率衍生品的交易额大幅减少，日本金融衍生品市场占全球市场份额由 1998 年的 8.8%下降到 2004 年的 2.6%；随后 2008 年金融危机爆发，欧美投行（摩根士丹利 /高盛等）寻求转型发展，主动收缩部分高杠杆、高风险的投融资类业务，特别是 交易及自营投资业务。外资券商自营业务占比持续下降至 2018 年仅 1.3%，市占 率仅 0.1%。