摄像头模块行业报告：前景持谨慎态度（27页）

前沿技术可能在 2020 年再次推动半导体代工市场。台积电提高了 2019 年资本 支出预算，达到 140 亿至 150 亿美元，并预计 2020 年保持相若水平，这是由 于 5G 手机的增长加速以及客户和产品扩大对 7 纳米 / 5 纳米的采用。公司现 在预计 2020 年 5G 手机渗透率将达到 15%附近水平（约 2.25 亿台）（相对六 个月前的中个位数渗透率）。对于 5G，台积电预计半导体含量的提升将受射 频前置、PMIC 和手机相机的规格提升所驱动。我们认为公司预测的大幅调整 预示了苹果将在 2020 年推出 5G 智能手机。基于 5 纳米的批量生产从 20 年上 半年开始，我们预期明年的 iPhone A 系列芯片生产可能采用台积电的 5 纳米技 术。 2020 年中国铸造厂的大规模产能扩张或抑制盈利前景。中芯和华虹都将在 2020 年大规模提升产能，我们相信长远是正面的（因为中芯试图缩小与龙头 之间的差距；而华虹经过多年的产能瓶颈后开始扩张）。然而，在短期内，我 们预料新产能会导致利润率压力。虽然中芯的盈利前景可能持续疲软，我们仍 聚焦其 14 纳米发展加速和 N + 1 的技术开发。

对于华虹，鉴于需求不确定，我 们预期公司将谨慎管理其产能扩张，盈利能力仍将是其焦点。 库存水平仍偏高，但忧虑有所消减。在 2 季度后全球无厂半导体库存开始见 顶，根据台积电，库存在 3 季度末比季节性水平略高几天。如果需求符合预 期，无厂库存天数到年底将接近季节性水平。在 2 季度，中国无厂半导体库存 也开始下降，我们将密切关注即将发布的业绩。而在前沿技术方面，在台积电 大幅提高其 2019 / 20 年资本支出后，我们将关注明年库存水平。过去几年半 导体库存水平一直趋升，我们认为这在很大程度上归因于复杂性提升、前沿技 术更高的平均售价和更长的铸造周期。 鉴于主要代工厂（台积电、中芯和华虹）的扩张计划，以及三星相对激进的代 工策略，我们预计 2020 年半导体铸造行业会出现份额整合。世界先进（VIS） 在今年初收购 GlobalFoundries 在新加坡的 3E 厂（25,000 件 8 英寸产能）后， 将刺激 2020 年的增长。

企业需求降速或拖累行业增长，但市场预期已经甚低。商用电脑仍然是短期内 个人电脑需求的主要驱动力，占 19 年 2 季度总出货量的 60%以上。Windows  10 升级持续，加上市场趁美国增加关税之前建立库存，市场需求在 19 年 3 季 度保持健康。中国仍然较弱，主要是由于企业和政府相关的个人电脑需求疲 软 。 由 于 Windows 7 支 援 将 在 2020 年 1 月 结 束 ， 而 截 至 2019 年 9 月 Windows 10 的 普 及 率 已 经 达 到 了 所 有 Windows 电 脑 的 61%， 我 们 预 计 Windows 10 升级的势头将在 2020 年继续，但可能会放缓。但是，我们认为明 年商用电脑需求的放缓早已在市场预期之内。 个人电脑的盈利能力可能已见顶。盈利能力而言，我们认为游戏电脑的利润率 最高，商用电脑其次，消费/教育电脑最低。总体而言，今年个人电脑制造商 的盈利表现强劲，其中戴尔个人电脑业务的经营利润率在 20 财年 2 季度达到 8.4%，联想税前利润率在 20 财年 1 季度达到 5.4%，惠普个人电脑经营利润率 在 19 财年 3 季度达到 5.6%。盈利能力提升部分来自规模效应（市场份额增 加）、产品组合改善（商用电脑比例增加，专注于游戏电脑），以及组件价格 降低（由内存驱动）。但是，我们认为这些厂商已开始将 DRAM 价格下降带来 的部分利润返还给商业客户。此外，由于库存和供应减少，内存价格已趋稳 （个人电脑 DRAM 价格于 2019 年 8 月稳定），未来低组件价格带来的利润改 善空间可能有限。