证券行业报告：金融供给侧改革下的券商转型机遇（29页）

自从我国经济进入“新常态”以来，金融总量供给充足，但存在结构性问题。高 质量的经济发展意味着我国经济增长从原来主要依靠传统制造业、基建和地产 投资转向更加依靠消费、科技和其它方面的创新，因此金融资源配置应该更加 关注新兴产业和创新企业，进一步满足他们的创新发展需要。然而，从我国金 融体系整体来看，直接融资比重较小，对新兴产业支持力度不够，金融服务实 体经济的效率不高。这一问题在证券行业自身体现为各种内外困境，包括多年 来面临着资本市场体制性障碍、创收创利能力不强、外资券商加速竞争等各种 内在隐患与外在困境，最终导致其对直接融资的有效供给严重不足。 金融供给侧结构性改革将推动我国证券行业投行业务、机构业务、资本中介业 务、零售业务的全面转型，从而促进行业的结构性调整，增加有效供给，推动 直接融资的发展，更高质量、高效率地服务于实体经济。

在这样的背景下，预 计未来我国证券行业将出现差异化趋势，呈现出“大而全”、“小而精”两类券商共 存的局面。大型龙头券商在资本实力、风险定价能力、业务布局方面均有优势； 特色券商则有望通过其特色业务的领先优势脱颖而出。 背景：金融供给侧改革需解决的问题 近年来我国金融业发展势头强劲，金融供给总量持续增长，但存在结构性问题 ——金融供给端未匹配实体经济的需求。在当前经济转型的关键时期，新兴产 业的发展需要资本市场提供直接融资服务，但我国金融有效供给不足，以银行 体系间接融资为主的现状一直没有得到根本性转变，资本市场发展较慢，限制 了金融助推实体经济转型的能力。 金融总量供给充足，结构性问题凸显 金融供给侧结构性改革的核心是服务实体经济。我国经济转型意味着转变发展 方式、优化经济结构、转换增长动力，这需要有一个有效的金融系统进行资源 配置，以增加有效供给，推动产业结构升级。但是，我国金融体系依然是与旧 的模式相匹配的：一方面，融资体系结构失衡，直接融资比重较小；另一方面， 金融市场发展不成熟，服务新兴产业、创新企业的能力不足，服务实体经济的 效率不高。与此同时，新时代背景下金融市场加速开放，金融风险多发，金融 体系的变革面临着多重挑战，金融供给侧结构性改革迫在眉睫。

从海外经验上看，新兴产业的发展离不开直接融资的支持。比如，美国的多层 次资本市场在培育新兴产业、助推美国经济转型中起到了关键性作用。自上世 纪 80 年代起，美国逐步由工业经济发展模式向消费型经济转型。在互联网浪 潮的推动下，知识密集型服务产业逐渐替代传统劳动密集型产业。第三产业类 的服务、电子、计算机等新兴产业快速发展，加速促进了经济结构的转型升级。 从 2009 年之后，美国不仅在传统产业领域保持着竞争优势，高科技创新企业 也迅速发展，先后形成了一批具有国际影响力的产业集群。

和传统产业相比，新兴产业更加需要通过资本市场进行直接融资。在过去的时 代背景下，我国经济增长依靠基建、重工业以及房地产等粗放型产业，以及为 这些产业配套的传统制造业，而彼时我国以大中型银行为主导的金融供给具有 风险偏好低、重抵押物、风险识别能力弱等特点，有效支持了以传统产业为主 的经济结构，满足了实体经济融资需求。而新兴产业不同于传统产业，通常发 展时间较短，规模有限，内源融资不足，在前期需要大量的资本投入，经营具 有高风险性。一方面，无形资产占比较大，在缺乏足够抵押或担保的情况下难 以获得银行大量的信贷支持；另一方面，以往核准制的严格要求导致新兴产业 难以在股票市场获得融资。此外，我国企业发债有严格的限制，很多属于新兴 产业的公司尚未达到企业发债的标准，很难通过债券融资获得相应的资金支持。