物业管理行业报告：顺应周期（41页）

物业管理公司是人力密集型企业，人效是重要的质量考量之一。我们从三个角 度来看：人均收入、人均归母净利润、ROP 人力投入回报率。 绿城服务总规模领先，人均收入同样位于前列，与第一物业同在 27 万元水平。 其次是新城悦服务、方圆现代人均收入超 20 万元。其他总规模领先企业人均收 入偏低，如碧桂园服务、保利物业，为 10-15 万级别。 在利润端，增值服务突出的雅生活服务人均利润达到 4.25 万元领先同业。其次 是方圆现代、第一物业、新城悦服务在人均 3 万元水平；碧桂园服务、嘉宝股 份、绿城服务在人均 2 万元水平。除了考虑人数，薪酬支付的多少最终反应到营业成本，其实更为直接和重要。 ROP，即人力投入回报率，从回报和薪酬的角度来考量人效情况，大体上与人 均利润排序基本一致，除非公司之间的人均薪酬差异较大。在 ROP 方面方圆现 代、雅生活服务依然位居前列，分别为 61.4%、58.8%，人效较高；其次是新 城悦服务、嘉宝股份、第一物业在 50%级别；碧桂园服务为 40.16%。此外我 们注意到 ROP、人均利润都较低的企业是保利物业、中海物业等国企背景的公 司，与固有的管理制度有关。

物业管理公司收入端主要来自基础物业服务，即面积“单价”乘以“面积”。目前成 长性较高的公司主要从面积的扩张入手，承接增量市场的项目，能够批量迅速 落地；而存量市场更换物业困难，面积固定，单价难以提升，短期只能以收购 的方式进行。 少量企业以增值服务突破盈利瓶颈，如前文所述的绿城服务、碧桂园服务、雅 生活服务等。成本端主要受到人力成本的影响极大，包括直接的人员费用，间 接的外包服务费用。物业公司的增量市场为地产顺周期，在地产上行周期获得较高的成长；转入存 量市场后，又具备少有的抗周期属性，主要由于与终端客户刚性粘合，拥有超 高的费用收缴率+项目续约率。首先按常理逻辑判断，大部分人都会缴纳物业费， 几乎可与国际上的市政税对标，受教育刚性需求；其次更换物业通常繁琐冗长、 阻力重重，物业一旦承接，后续稳定性较高。 根据中国指数研究院数据，百强物业公司费用收缴率为 93-94%，项目续约率 98-99%，显示出较高的抗经济周期韧性。

但超高的项目续约率同时也制约了物业公司切入存量市场的扩张能力，短期以 招标/协议的方式更换物业的市场化程度较低。物业公司主要项目面积还是以住 宅为主（70%），以此为例，在前期物业招标或选聘时，通常由地产开发商关联 的物业公司获得项目，确定性强，购房者处于弱势方。房屋交接后，原物业公 司将继续相关服务，如果决定更换物业，需要成立业主委员会，而业委会的成 立需要 2/3 业主通过，业委会代表的产生需要 1/2 业主通过，具体票数主要以 面积确立，在部分特殊情况之下难以成立。即使成立并决定更换物业，也会有 来自原开发商、物业公司的各项阻力，更换过程时间成本过高。 其他物业类型，如写字楼、商业、公共物业则没有过多的限制，物业公司主要 依靠综合品牌效应、优质服务、成本管控等优势获得项目续约，但实际执行中 仍然有很强的固化。