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交通运输高速公路行业研究报告:影响高速企业内在价值因素探析(20页)

行业报告下载 2019-09-03 15 管理员

从内在逻辑看,高速公路行业是典型的防御性行业。从商业模式看,高速属于重资产行业,运营期可视为现 金奶牛,前期建设投入虽然较大,但路产的自然垄断性构建了公司的护城河,运营期公司的应收账款少,经 营现金流稳定且随车流量增长能够保持平稳增长的趋势。从收入端看,高速公路由于车流稳定+行政定价等 特点,极端的经济环境对高速企业的收入影响也相对较小,行业具有天然的防御性。另外,从可预测性来说, 由于经营情况非常透明,其车流量可以预测,收费标准相对固定统一,使得经营业绩可预测性强。在市场情 绪大幅波动时,高速企业业绩的稳定和可预测性能够打消投资者的担忧情绪,成为资金的避风港之一。

高速股的配臵价值理应在他的防御属性,但过去板块整体防御性并不显著。从历史复盘的表现看,在 09 年 以前,高速公路指数与大盘走势非常接近,板块的 beta 约等于 1。而在 09 年和 15 年启动的两次牛市中,高 速公路指数涨幅领先于大盘,因而在随后的熊市中,跌幅也超越大盘,显示出板块相对大盘拥有>1 的 beta。 总的来说,回顾历史的 17 年,板块的防御性不明显,我们认为这是受多方面的因素影响,一是早期投资者 的价值投资理念尚未形成,在牛市中,高速股作为低价股受到追捧,从而使得股价大幅高于企业的内在价值, 而高速股前期积累的大量涨幅,在熊市中进行估值消化,股价大幅下挫;二是当时基建投资作为拉动经济的 重要马车,高速行业的投资随财政政策大幅起落,彼时的高速行业具有一定的经济周期性和成长性。但目前, 随着高速行业走向成熟期,行业的资本开支已大幅减少,业绩稳定性增强加上投资者价值投资理念的形成, 预期未来板块的防御性特征将越来越明显。

高速路产的收费年限,根据现行《收费公路管理条例》要求,政府还贷公路收费期限最长不超过 15 年(国 家确定的中西部省、自治区、直辖市的政府还贷公路收费期限最长不超过 20 年)、经营性公路收费期限最长 不超过 25 年(国家确定的中西部省、自治区、直辖市的经营性公路收费期限最长不超 30 年)。18 年的修订 草案则明确, 经营性公路项目的经营期限,按照收回投资并有合理回报的原则确定,一般不得超过 30 年; 对于投资规模大、回报周期长的收费公路,可以超过 30 年。实施收费高速公路改扩建工程,增加高速公路 车道数量,可重新核定偿债期限或者经营期限。

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