证券行业报告：改革赋予新动能分化中寻找α（25页）

监管：金融监管进入后半程，业务制度框架逐步完善，行业回归发展。2015 年国务院政府工作报告当中首次提及创新金融监管，以防范和化解金融风险。我国的金融监管不断朝着更深层次推进，从为遏制乱象推出“阻击”措施，到更多的针对乱象根源而建章立制，金融监管政策从单纯监管，到推进改革，再到对改革的内容以及节奏进行调整。2015 年至 2018 年，经历前期一系列的规范、整顿，金融监管从严以及监管常态化已经成为市场的共识。从成果上来看，随着各项工作的推进，已暴露的部分风险有序处置，金融乱象得到有效遏制。当前金融监管对业务的边际影响减弱，部分创新业务重新推出，金融监管进入边际放松阶段。

前 4 月市场交投活跃度快速提升，新投资者加快入场。股基日均成交金额快速提升，截至 4 月末单月日均成交金额为 8025 亿元，同比增长 75.3%，较 2018 年底的 2662 亿元提升 5000 多亿元。共有 12 个交易日日均交易金额再次突破万亿元，创下了自 2015 年 11月以来新高。此外，代表杠杆资金的两融余额稳步回升。4 月 30 日末沪深两融余额 9599亿元，较年初增加了 1090 亿元，回升至 2018 年 6 月水平；且近三个月两融单月净买入额由负转正。虽然当前日均成交金额及两融余额距 2015 年市场高位时还有较大的差距，但整体已进入了上行空间，市场的风险偏好在逐步提升。此外，反映投资者热情的新开户数也呈现明显的回升趋势。3 月新增投资数量为 202.4 万人，环比激增 103%。

自营大幅下滑拖累全年业绩，报表口径调整导致利息净收入表现较优。从细分业务上来看，2018 各项业务全面下滑，仅资本中介业务实现同比增长。受指数走低影响，与市场行情密切相关的自营收益大幅减少，2018 年自营业务收入 645.79 亿元，同比下滑 35%，成为拖累全年业绩的主要因素。经纪业务收入 566.19 亿元，同比下滑 20%。投行业务收入 294.06 亿元，同比下滑 24%。资管业务收入 283.64 亿元，同比下滑 4%。资本中介业务带来的净利息业务收入不降反升，收入 347.36 亿元，同比上升 12%。主要原因系会计报表口径调整，A+H 上市券商报表当中，以公允价值计量且其变动计入当期损益科目下的债券投资和其他债权投资，从投资收益项归入至利息收入，造成了投资收益的下降及利息收入上升。